第四部分：2009年黄金市场综合评述及未来发展预测
一、2009年黄金价格 现货黄金价格在2008年3月达到高点1032美元后，急速下挫，在2008年10月触及阶段性最低681美元，随后展开反弹并逐步上扬。2009年2月，现货黄金价格又一次突破1000美元。2009 9月1日至9月8日，现货黄金价格连续6个交易日暴涨，并突破了1000美元大关。黄金价格在1000美元关口盘整数日后，于10月6日与10月8日再次暴涨，不仅突破了2008年3月的历史最高纪录1033美元，而其进一步上扬至一连串新高。2009年12月3日，现货黄金价格屡次创造出新的历史最高纪录，最高达到1126.60美元。2009年12月3日之后，黄金价格回落。从2009年1月1日的879.7美元至2009年12月31日的1096美元，年度黄金价格涨幅为24.5%（如下图）。
二、黄金供求关系 11月19日，世界黄金协会发布了2009年第3季度《黄金需求趋势》报告，09年第3季度世界黄金总需求比09年第2季度上升10%，但是比08年第3季度下降34%。08年第3季度的黄金总需求极其强劲。如下表，09年第3季度，黄金投资需求占总需求的比重比09年第2季度有所下降，为28%，而黄金珠宝需求占总需求的比重有所上升，为59%。
但是，09年第3季度，印度黄金珠宝需求同比下降42%至111.6吨；中东对黄金的珠宝需求下降34%至69吨；美国黄金珠宝需求下降18%至38.9吨；仅有中国黄金总体需求上升12%至120.2吨。 中国的黄金总需求逆世界形势而上升不仅仅是09年第3季度的事情 – 09年第2季度时，世界黄金总需求下降了9%，而中国黄金总需求就上升了9%。09年第3季度，中国延续了这种趋势。总结原因，有三： 1、 中国人民财富增加； 2、 人民币稳定； 3、 中国自2003年开放黄金市场来，中国长久被压抑的黄金需求爆发式增长。 出乎意料的是，09年第3季度的黄金投资需求占总需求比重竟然比09年第2季度有所下降。09年第3季度，黄金价格迎来大牛格局，9-10-11月来急速飙升。如果包括10月与11月份，数据大概应该显示黄金投资需求在上升。 同时，上述数据也显示，在黄金珠宝需求仍占黄金总需求的大部而黄金珠宝需求的绝对数量在大幅下滑的情况下，黄金的投机需求对黄金价格起到了兴风作浪推波助澜的作用，也说明黄金价格中已经有一定成分的泡沫。
三、印度黄金进口 笔者搜集的孟买黄金协会数据（Bombay Bullion Association）显示，2009年1-12月印度黄金进口总额为205.4吨（如下图）。世界黄金协会关于印度黄金进口的数据大大高于孟买黄金协会的数据。两者采集数据的方法不同，并代表不同的市场。2009年4月底的印度的Akshaya Tritiya佛陀满月节是印度4月进口大幅上升的原因。9月印度黄金进口上升是因为商家为10月份的节日做准备。10月份印度进口黄金有所下降，是因为节日需求应该基本结束了。12月份，印度黄金进口呈现季节性上升，达到33吨。但是，印度的黄金进口可能比去年的420吨大幅减少51.10%。
中国在2009年上半年超过印度，成为世界第1大黄金消费国。但是，印度黄金进口数据仍是黄金投资者分析黄金价格走势的重要线索。看来，今年的印度黄金消费不会使多头的黄金投资者得到支持。高价格无疑遏制了印度的黄金需求，并在相当大程度上反映出世界黄金实物需求的整体状况。 如果仅依靠投资需求与投机需求推动黄金价格飙升，时间长了，就是资产价格泡沫。泡沫是怎么形成的？就是脱离基本面的投机推动的。纽约大学的Nouriel Roubini教授被称为Dr. Doom – 末日先生。这位先生准确地预测到了这次美国的金融危机。他警告说，“极低的利率与美元贬值导致了一场新的资产泡沫。这场资产泡沫与疲弱的经济复苏和金融基本面完全不一致。风险是我们埋下了下一场金融危机的种子”。 不过，印度的统计数据是个谜。1月1日孟买黄金协会主席Suresh Hundia刚说印度2009年的黄金进口为200吨多一些。1月4日该主席改了口，修正了印度2009年黄金进口数据，为300-350吨。据说有几家规模较大的交易商的数据之前无法获得。
四、黄金价格与通货膨胀 自2009年2月来，中国CPI与PPI皆呈下降态势，至今已经连续9个月下降。自2007年11月来，PPI最高值为2008年8月的10.1%，PPI最低值为2009年7月的-8.2%，CPI最高值为2008年2月的8.7%，CPI最低值为2009年7月的-1.8%（如下图）。2009年11月，中国CPI为同比0.6%，中国PPI为同比-2.1%。 美国通货膨胀率在2008年7月达到高点5.60%之后，持续下降。从2009年3月起，美国通货膨胀率降为负值-0.38%。后至2009年9月，美国通货膨胀率连续7个月为负值（如下图）。目前，美国经济仍处于通货紧缩的困境中。美国联储主席伯南克也曾明确表示“通货膨胀将保持压制。”。9月5日结束的G20财长与央行行长会议发表声明：各国将继续实施果断的、必要的财政支持措施，扩张性货币政策以及财政政策，直至经济稳固复苏。2009年9月，美国CPI为同比-1.29%。2009年11月，美国CPI为同比1.84%。
反映美国通货膨胀预期的一个指标是美国10年期普通国债收益率（T-note）与10年期通货膨胀保值国债（TIPS – Treasury Inflation Protected Securities）收益率之间的差额。该差额大，说明通货膨胀预期也大。反之则否。 下图描述了自2003年1月TIPS诞生以来，T-note与TIPS之间差额的历史数据。该差额的最高值为2005年3月的2.69%，最低值为2008年12月的0.12%。美国的通胀预期悄然回归至历史平均水平 - 而11月9日该差额已经达到2.22%，超过历史平均水平。自2003年TIPS有史以来的每日平均值为2.14%。如果TIPS收益率维持在低水平，而T-note的收益率上升，意味着通胀预期加剧。而通胀预期加剧则推高黄金价格。2009年12月31日，该差额为2.37%。
美国债券市场对通货膨胀的预期超过历史平均水平，这对黄金是个利好。黄金价格将随通胀预期的上升而上升。
五、美国纽约商品交易所的基金与大型投机商的净多头头寸
美国纽约商品交易所的基金与大型投机商的净多头头寸自1986年1月至2000年底一直围绕0轴变动。1999年8月黄金价格处于熊市最低值251美元，而1999年该净头寸也处于历史最低水平 – 1999年4月6日该头寸为-88363个合约（即净空头88363个合约）。自2001年来，该头寸明显呈震荡上扬趋势。2008年2月19日，该头寸达到高点212259个合约，第2天黄金价格即上冲至历史最高点1033美元。2009年10月9日，该净多头头寸为239668个合约，是新的历史最高纪录。这与2009年10月8日现货黄金价格达到1061.20美元的最新历史记录完全吻合。 该净多头头寸在2009年11月30日当周达到的历史最高262331个合约,而黄金价格2009年12月3日上冲至历史最高1226.65美元。2010年1月4日当周该净多头头寸下降至230490个合约。
Comex投机商净多头头寸回撤，说明黄金多头力量正在调整。但是，德国商业银行的高级分析师Eugen Weinberg说，“黄金市场的投机客净多头头寸仍很高”。”
六、美国债券市场指引金价继续走高 美国债券市场对经济前景的指引在加强。如下图，美国国债的收益率曲线随时间期限逐步走高。这是正常的收益率曲线。回想2006-07-08年的美国债券收益率曲线，其形态是反转的（inverted），当时短期债券的收益率高，而长期债券的收益率低。稍有金融常识的人都会知道一个概念，即货币的时间价值（time value），也就是说，货币是付利息的，并且时间越长利息越高。一个反转形态的债券收益率曲线与货币时间价值的概念背道而驰 – 说明投资者对未来经济前景的非正常问题的担忧。2006-07-08年的美国债券收益率曲线预测了美国经济的危机，而目前美国债券收益率曲线回归正常则说明投资者对美国经济复苏前景的认同。
美元的走向仍有很大的不确定性。美元因全球经济危机的避险买盘增加而走强，而随全球经济复苏避险买盘减少而下跌，先扬后抑。而目前美元走势的不确定性来源与美元与美国经济复苏的关联。美国经济复苏到一定程度后必然导致美元走高。但这将在什么时候发生？美国经济利好数据与美元走强之间的关系时隐时现，现在还不能说美元自12月2日来的反弹是扭转颓势的趋势。 2009年12月31日美国10年期国债的收益率一度达到了3.91%，是2009年6月11日以来的最高。美国国债收益率走高是其它国家对美国国债需求减少的结果，同时也是投资者对美国未来通货膨胀担忧上升的结果。 当然，美国国债收益率上升将会导致一部分资金回流美元，并推高美元汇率。但是，美国联储维持低利率的政策是更基础的影响。在美国联储没有开始加息之前，美国国债收益率的上升，更大程度上说明投资者对通货膨胀的担忧和高回报的要求，而这将间接助推黄金价格的上涨。
七、黄金基金 商品基金主要是从事某种商品业务的基金，例如有的基金从事原油业务，有的从事金属业务，也有的专门从事黄金业务。黄金基金主要进行长期投资，低吸高抛，是市场的稳定力量。 对冲基金则是在不同的领域用较小的资金做投机，借以获取大的利润。他们往往在黄金市场买空卖空，大量持有空头或者多头仓位，将金价压低或者拉高后平仓获利。由于他们手中资金充裕，而在市场上又实行杠杆动作，所以往往对市场价格有很大的影响力。 ETF是Exchange Traded Funds的英文缩写，即上市交易基金，它是一种交易型开放式指数基金，是跟踪“标的指数”变化，既可以在交易所上市交易又可以通过一级市场用一篮子证券进行创设和置换的基金品种。黄金ETF基金是一种以黄金为基础资产，追踪现货黄金价格波动的金融衍生产品。因为黄金单位价格较高，黄金ETF通常以十分之一盎司为一份基金单位，每份基金单位的净资产价格就是十分之一盎司现货黄金价格减去应计的管理费用。ETF自2003年面市以来，已吸引了千亿资金流入黄金市场，成为近几年黄金价格大幅上涨的最直接动力。 黄金ETF有以下优势。交易便捷：黄金ETF基金都在证券交易所上市，投资者可以像买卖股票一样方便地交易黄金ETF。保管安全：投资者购买了基金份额就相应等于持有了黄金现货，这些黄金通常以伦敦金银协会可交割金条为标准，交割物储存在基金保管人的金库中，安全性极高。交易成本低：投资ETF可免去保管费、储藏费和保险费，只需交纳0.40%的管理费，相对于其它投资方式约2%-3%的费率有明显优势。流动性强：黄金ETF存在一级和二级市场，同时有市场代理或做市商活跃市场交易，加之黄金ETF市场存量巨大，交易流动性得到极大保障。交易透明：全球黄金交易是24小时连续的，且价格非常透明。交易弹性大；主要黄金ETF交易中可依需要设置市价单、限价单和止损单，还可以卖空并提供保证金交易选择，交易手段十分灵活。
SPDR黄金信托是世界最大的黄金上市交易基金。目前，SPDR黄金信托的黄金持有量超过中国的黄金储备量（如上图）。2009年6月1日，SPDR黄金信托的黄金持有量达到纪录水平的1134.03吨。2009年12月31日，其黄金持有量为1133.62吨。
八、黄金价格是由什么决定的？ 伦敦黄金市场协会（LBMA）公布的数据中，2009年10月，伦敦黄金市场每日黄金交易换手数量为22.8万盎司。2008年伦敦黄金市场每日的黄金交易换手数量为22.3万盎司 – 如果按每周五天每年52周计算，这相当于58亿盎司黄金，即18.64万吨黄金。世界上开采出来的黄金总量为16.52万吨。中央银行官方总储备大约3万吨。而2008年，世界黄金的总需求量为3805吨，仅为伦敦黄金市场每年交易换手量的2%。 当然，除了伦敦黄金市场外，世界上还有纽约、苏黎世、香港、东京、迪拜等市场。世界黄金实物需求量占黄金市场总交易量的比重还应远远小于2%。
这说明什么？世界衍生品黄金需求量远远大于世界实物黄金需求量。真正决定黄金价格的是世界衍生品黄金市场！
九、黄金价格预测与展望 彭博社数据显示，在过去10年中，黄金是表现最强的投资品。如果开始投资100元购买黄金，经过10年，投资者回报为380元；如果投资商品指数，投资者回报为357元；如果投资高等级公司债券，投资者回报为190元；如果投资石油，投资者回报为268元；而如果投资标普500股票指数，投资者损失10元。 自12月3日，达到1226.60美元之后，黄金价格大幅下挫，截至今日，黄金价格在20天内下挫142美元，跌幅12%。一时间，市场有人爆料，金价触顶回调，牛市已经终结。笔者认为，还不能这么说。 如下图，历史数据显示，当美国实际利率（美国联邦基准利率减去通货膨胀率）小于零的时候，也是黄金价格牛市上涨的时候。1970年代，美国实际利率小于零，导致了黄金价格的飙升，最高达到1980年3月的852美元。2002年8月之后，实际利率又开始小于零，同时期，黄金价格处于历史最大的牛市中，直至现在。 美国11月实际利率为 -1.78%。美国联储若干月份之内还不会加息。实际利率为负值，投资者必然舍弃储蓄，而选择黄金。所以，笔者认为，自12月3日来的黄金价格回调还不是黄金牛市的终结。 11月16日中国银监会主席刘明康在奥巴马访华前说，美元的持续贬值和长期低利率状态对全球投机推波助澜，投机催生了全球资产泡沫，对全球经济的复苏，尤其是新兴市场经济的复苏形成了不可避免的风险。 中国人民银行副行长胡晓炼12月2日表示，目前黄金价格已是历史高位，须留意资产泡沫。胡晓炼在台北参加“第15届两岸金融学术研讨会”时称，黄金价格已高，且作为外汇储备的整体配置，一定要考虑长远效益，特别是看哪些资产有泡沫，就要警愓了。 黄金价格有没有泡沫？笔者认为有。之所以说有，是因为黄金价格最近的上涨很大程度上也是投机需求推动的。黄金实物需求被吊足了胃口，但显然不能跟上黄金上涨的步伐。Gartman Letter公司的创始人Dennis Gartman先生11月16日对CNBC的记者说，“这是一个黄金泡沫，不这么讲是幼稚的”。只是，这个黄金价格的泡沫距离破裂尚远，因为美国联储加息尚远。 回顾黄金价格自去年9-10-11月份以来的上涨，美国天量的货币供给、低利率与美元贬值是主要原因。目前，除了美元走势有一定不确定性之外，美国的货币供给与低利率仍强有力地支撑黄金价格。展望2010年，笔者认为2010年上半年黄金价格仍有望上涨，甚至突破2009年12月3日的历史高点1226.65美元。但是，2010年下半年，随美国经济复苏，投资市场其它产品回报率上升，并尤其是美国联储真正开始加息，黄金价格将转入下行轨道。 从更长的期限看黄金走势，国际社会炡菭多元化与金融体系的多元化进程将给黄金带来更重要的功能。法偿货币的注定贬值也必然推高黄金价格。
